【ベンジャミン・グレアム「賢明なる投資家」】投資初心者が読んでのレビュー。難易度、読み方、初心者でも理解できるのか!?

投資の神様ウォーレン・バフェットの名をはじめて知ったのは、ここ1~2年くらいのこと。

そんな投資初心者の私がしばらく前に読んだのが、ベンジャミン・グレアム著「賢明なる投資家」です。
グレアムはバフェットの師匠だったといわれる人で、つまり私はバフェットが頼りにしてきた投資哲学を勉強しているわけです。

そんな本格的な投資本を、初心者の私が読んで理解できるのだろうか?と思いながら読み始めたのでした。
結論は、やはり私には難解です。50年も前に書かれた古い本であり、読み方自体が難しいところもあります。
でも、非常に重要な投資哲学が入っている部分は、ものすごく興味深く読め、初心者であっても、収穫は大きいと思います。

私は11章まで読み、その後は飛ばして、最後のハイライトである「安全域」のことを述べた第20章だけ読みました。
読み飛ばして「安全域」だけ読んでも理解できるのかも含めて、ご紹介します。

初心者によるレビューですが、そのためにかえって参考になる場合があれば、とてもうれしく思います。
同じように本書を手に取るかどうか迷っている方の参考になれば幸いです。

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「賢明なる投資家」の評判

私は、次に読む投資本を選ぶときに、以前紹介した「世界で最も読まれている株の名著10選 」という本と、いろいろな投資本をレビューしているブログでのレビューを参考に選んでいます。
本書は、ウォーレン・バフェットの師匠の本だということ、そして投資に関する名著だということに興味を持って購入、読んでみることにしました。

ウォーレン・バフェットの師匠が書いた本

「賢明なる投資家」の邦訳版は、版によらず、表紙の上半分にグレアムの肖像写真があしらってあるのが常のようです。

私が持っている改訂第4版の表紙は、さらに下半分にウォーレン・バフェットの顔写真が載っており、「バフェットを世界一の投資家にした恩師!」との紹介文が載っています。

「世界で最も読まれている株の名著10選」でも、本書を紹介した第3章のタイトルは「バフェットが師と仰ぐベンジャミン・グレアムの『賢明なる投資家』」でした。

それだけバフェットが投資界のスーパースターだということなのでしょう。
この本の内容をしっかり理解で切れば、私たちも億万長者になれるかもしれません。

バリュー投資のバイブル

金融商品が本来の価値よりも安いときに買い付けるバリュー投資。
そのバリュー投資のバイブルとしての評判がとても高い本です。

どうやら、バリュー投資という手法をはじめて体系立てて説明したのが、本書だということのようです。
1949年初版、グレアム生前の最後の版となった1973年版以来、バリュー投資の教科書として本書を超える教科書は出ていないということを書いてある紹介文も多く見かけました。

本書が原典となった有名な逸話や、グレアム門下生の投資実績

「賢明なる投資家」がオリジナルな原典となった有名な投資寓話があります。
また、本書には、グレアムの門下生たちの投資実績も載っていて、とても興味深く、大変読みごたえもあります。

本レビュー記事を書いた後で、別な記事にこれらのことを書いたので、ぜひ合わせて読んでみてください。
きっとこれらだけのためでも、本書を手に取ってみる価値は十分にあると思います。

改訂第4版について

私が読んでいるのは、改訂第4版の日本語翻訳です。
「割安株の見つけ方とバリュー投資を成功させる方法」という副題です。


他に、上下巻に分かれた「新賢明なる投資家」という本も販売されています。
こちらはグラハムによるテキストは同じだけれど、2000年代になってから別の人が注釈をつけたもののようです。
グラハムが1973年版を改訂してからすでに30年ほど経った時点で、時代の隔たりを埋めるための注釈を付けたということです。



私は、注釈と本編が行ったり来たりするのが煩わしそう、読むページ数も倍増する、購入代金も倍になる、と思って1冊で済む方を購入しました。
いまもそのように思っている一方で、読んでいる中で1973年からの隔たりを強く感じることは多く、「新賢明なる投資家」の意図も理解できるな、と思っているところです。

私の投資レベル

私の投資経験、知識レベルを紹介しておかないと、感想、レビューが参考にならないかと思いますので、簡単に。

投資歴

2013年にはじめて証券口座を作りました。

初め2年ほどは、円安に向かう相場の中でどんどん含み益が増えるのに夢中になり、たいして勉強せずにFXにのめり込みました。
怖いもの知らずの初心者っぷりで高いレバレッジで取引をするうちに、2015年8月のチャイナ・ショックで大損。

以来、FXからは完全に撤退し、インデックス投資に限った投資を続けてきました。
1年ほど前からすこしずつ、個別株投資を始めています。

投資本の読書歴

投資を始めて以来、2010年代に日本で書かれた投資の入門書を10冊以上、読みました。
投資資金を背負って銀行に相談に行くとひどい目に合うことや、オンライン証券口座の推奨から始まって、だいたい最後は、ドルコスト平均法によるインデックス投資を勧めるような本です。

最近はそうした入門書はサクサク読めるようになってきていて、内容も知っていることが多くなりました。
知識は増えたけど、相変わらず投資は難しいと実感する中、もっかステップアップを目指しているところ。

本格的な投資の名著と言われるものは、 以前レビューを書いたハワード・マークス著「投資で一番大切な20の教え」 に続いて本書が2冊目。
実は本書を読んでから、ハワード・マークスは(たぶん)グレアムの絶大な影響を受けた投資家なのだろうなと思ってます。
だって、「20の教え」の内容は「賢明なる投資家」の内容と、表現やたとえもふくめて、すごく重なるところがあります。

「投資で一番大切な20の教え」も「賢明なる投資家」も、私にはかなり難しい感じではありますが、ものすごく勉強になります。

「賢明なる投資家」の章立て

私の感想・レビューに入る前に、本書の章立てを以下に載せます。数字は、ページ番号です。

序文  ウォーレン・バフェット 13
まえがき――本書の目的 17
第1章 投資と投機――賢明なる投資家が手に入れるもの 31
第2章 投資家とインフレーション 53
第3章 株式市場の歴史――一九七二年初めの株価 67
第4章 一般的なポートフォリオ戦略――保守的投資家 87
第5章 防衛的投資家のための株式選択 107
第6章 積極的投資家の分散投資――消極的な方針 123
第7章 積極的投資家の投資――積極的な方針 139
第8章 投資家と株式市場の変動 169
第9章 投資ファンドへの投資 201
第10章 投資家とそのアドバイザー 221
第11章 一般投資家のための証券分析 239
第12章 一株当たり利益に関して 267
第13章 上場四企業の比較 283
第14章 防衛的投資家の株式選択 295
第15章 積極的投資家の株式銘柄選択 317
第16章 転換証券とワラント 347
第17章 特別な四社の例 365
第18章 八組の企業比較 385
第19章 株主と経営陣――配当方針 417
第20章 投資の中心的概念「安全域」 427
補遺
 1. グレアム(グラハム)・ドッド村のスーパー投資家たち ウォーレン・バフェット 449
 2. 投資による収入と証券取引に関する重要なルール(一九七二年) 482
 3. 株式の新たなる投機性 484
 4. ある事例:エトナ整備会社 503
 5. NVF社のシャロン鉄鋼取得における会計処理 507
 6. 投資対象としてのハイテク企業 510

賢明なる投資家 目次

私は第11章までと、ずっと飛んで第20章を読みました。
ページ数でも章の数でも、半分ちょっと読んだことになります。

以下、読んだ感想とレビューをします。

章ごとの読後レビュー

とても苦労しながら読んだ第1~6章

以下まとめる私の1~6章について感想は、ネガティブな印象を与えるかもしれません。ただ、続く7~8章は、後で述べるように、とても素晴らしいものだと言っておきたいと思います。

実際、1~6章は、かなり苦労して読みました。
やはり後で述べる8章までたどり着きたかったキッカケがなければ、たぶん1~6章の途中で本書を投げ出していただろうと思います。

初心者としての疑問:時代が違うことの影響が計れない

一番苦痛に思ったことは、果たして内容が難しいだけなのか、時代背景が違い過ぎるために理解できないのかが、初心者の私には判然としないまま読み進めたことです。

なにしろ1973年版なので、改訂以来、50年近くの年月が経っています。
米国株の代表的な指数である S&P500 は、2020年12月現在に 3,600ドル台。
本書に出てくる1970年頃には100ドルくらいだったということだから、これだけでも隔世の感があります。

株価指数はまだわかりやすいほうで、本書に出てくる企業名は有名大企業ばかりのはずなのに、IBM、GE、ゼロックスくらいしか聞いたことがある名前がないです。
例が昔のこと過ぎるためにわかりにくいことに加え、現在起こっていることにこのまま適用できるのだろうかと懐疑しながら読むのも、深く読み込む集中力が上がらない理由だと思います。

初心者の疑問:株と債券の比率についての推奨は、現在でも通用する?

債券について勉強したことがない私は、債券に関する記述は絶望的に理解できないまま読み進めています。

著者は、債券と株を半々くらいの割合で保有することを勧めています。
本書に出てくる1970年頃の米国債の利回りは、短期・長期を問わず6%を超えるくらい。コロナ下で1%以下になったのが異常事態だとしても、10年期限の米国債でも、過去10年で年利はほとんど3%を超えたことはありません。
日本の国債に至っては、10年期限のものでも過去10年で利回りが1%を超えたことはほとんどないのです。

これまで私が入門書の多くから得た知識は、債券は証券と比べて利率が低いので、投資する価値はあまりない。購入したいならインデックス投資信託として作られた債券商品を購入すれば十分である、というものです。
もし著者が存命なら、債券利率が低い現在でも、株と債券を半々という比率を勧めるだろうか、と疑問に思います。

そういえば、ウォーレン・バフェットの遺言には、資産の90%を S&P500 のインデックス投資で運用しなさいと書いてあるという話があります。
有名な話ですが、そうだとすると現在の状況下では、バフェットも株と債券を半々という考えではないということではないでしょうか。

初心者の私には、債券に関する記述が理解できない

債券の種類や状況について、著者が多くのページを割いて解説しているのを読む間、この商品知識はいまでは変わっていたりするのだろうか、と疑問を持ちながら読み進めました。
景気や相場が変わった時に、あるいはもっと歳をとって資金を生活費に使いながら運用する時には、債券の知識も必要になるのだろうけど、本書から債券商品の詳細に関する記述を剥がし落として、債券運用のエッセンスだけを理解するのは難しいと思いました。

こうして、自分が理解できない部分が、自分の不勉強だけのせいなのか、時代背景の違いにどのくらい起因するのかがわからないまま、従っていま自分が理解しないで読み進んでいる部分の重要性がよくわからないまま、とにかくページを進めるのは、かなり苦痛です。

苦労しながら読み進めたキッカケ

本書のレビューの中にも、取り上げられている事例が古いことを指摘しているものを見かけました。
ただ、そうしたレビューでも、投資手法のエッセンスの素晴らしさは現代にも不変であるとのことを言っていたのを思い出し、読み進める原動力にしていました。

そして、250ページも読み進めてきた一番のモチベーションの源は、バフェットによる「序文」です。
そこでバフェットは、次のように述べています。

グレアムが唱えている行動やビジネス原則に従えば―また、第8章と第20章で述べられている貴重な教えに細心の注意をもって望むことができれば―投資でひどい目にあうことはないでしょう(これは、みなさんの予想よりもかなり良い結果を意味します)。

賢明なる投資家 序文 ウォーレン・バフェット

これを何度も見返しながら、とにかく第8章までは、たどり着こうと思って読み進めたのが、ここまで本書を投げ出さずに読み進めたキッカケでした。

バフェットの予告通り、素晴らしい内容の第7~8章

こんな具合で第1~6章は、個別の節が面白かった部分もあったものの、全般的に苦心しながら読み進みました。

第7章の後半くらいから、バリュー投資についての具体的な議論が始まります。
株価収益率の低い大企業に投資し続ける場合、純資本以下の株価の大企業に投資し続ける場合など、相場によってうまくいったりいかなかったりする投資法をシミュレーションを示しながら説明するくだりは、具体的でとても面白いです。

第8章も引き続き、バリュー投資について、具体的で説得力のある記述が続きます。
大きな下落後に買い、上昇後に売る価格変動を見ながらの取引や、ルールを決めて自動的に取引するフォーミュラ・プランが、うまくいかないという実績が章のはじめに提示されます。
だから、業績を調べながら買うバリュー投資がよいということが述べられるわけですが、この部分はとても説得力があります。

そして、株式購入に関して考えなければいけないのは以下の4点ということ。

  1. 企業の有形資産価値と極めて近似した価格―プレミアムが付いてもその3分の1以下
  2. 株価収益率が満足のいく数字
  3. 財政状況が極めて良好
  4. 今後数年にわたり少なくとも収益が現状を割り込むことはないという見通しが立つ

具体的に議論されていて興味深く、第8章は、夢中になってあっという間に読み終わってしまいました。
第1~6章はだいぶ苦労して読み進めたけれど、第7~8章につながったと思うと、その甲斐はあったと思います。
バフェットが序文で、第8章をとくに褒めていたのは前述のとおりですが、その通り素晴らしい内容の章です。

ひょっとすると第8章だけ読んだとして、単独な読み物として理解できるのかどうかはわかりません。

第9~10章の読後感

第9章は、投資ファンドについて。
S&P指数やダウ指数よりよいパーフォーマンスのファンドがあるだろうか、それを投資家が選べるものだろうか?という問いに対し「もちろんそれは望むべくもない」とのこと。

これは、私がいままで読んできた入門書でも、ほとんどそう書いてありました。
本当は私自身は、バフェットみたいな人がマネージャーをやっているファンドを選ぶことが、できないものだろうかと、いまでも疑問に思っています。

実際にピーター・リンチの「マゼラン・ファンド」はものすごい実績を長年続けたことで有名です。
きっとほかにもそんなファンドはあったはずだと思うし、いまでもあるのだろうと思うのです。
なぜそれが見つけられないのかなぁ...!?

第10章は、アドバイザーとの付き合い方についてでしたが、いまのところ相談相手を求めるつもりがないので、あまり印象に残らなかったです。
といっても、8章が面白かったために集中力が上がっていたからか、またはあまり時代の違いを感じなかったからか、9~10章はスルスル頭に入ってくる感じでした。

その後の章について

もともと本記事は、第10章まで読んだ時点で書いたものです。その時には、本の後半を読み進む心意気を、以下のように書いていました。

半分読んだだけで、ものすごく勉強した気分になりました。
バフェットが序文で第8章と併せて特に取り上げたのは、第20章。本書の最後の章です。

この第20章のタイトルは「安全域」。
どこで知ったかわからないのですが「安全域」というのは、私でも何度か聞いたことがある、投資家たちにとっての一大キーワードらしいのです。
どうやらグレアムが言い出した考え方でもあるようです。

20章までの道のりが長いので、途中で挫折する可能性大だなあと思いながら、でも、何とかそこまでたどり着きたいと思いながら、読み進めているところです。

この文章を書いた後で私は、第11章を集中力があがらずに散漫と呼みました。

– 本記事を改訂する前、「賢明なる投資家」前半だけのレビュー記事として、第11章以降のことを書いた文章

そして、第20章にたどり着くまでさらに約150ページを、この調子で読み続ける辛さを思い、いっそ第12~19章を飛ばして、第20章だけ読むことにしたのでした。
とくに第13~18章は、章のタイトルをみるからに、具体的な株の比較などが多く出る様子で、1970年代に読めばわかりやすい例題だったのでしょうが、今読むにはかなり分かりにくそうに思えました。

「安全域」について解説した第20章は、第12~19章を飛ばしても理解できたか

結論から言うと、理解できました。

第20章は、バフェットが序文の中で8章とともに特筆している章であり、著者も『投資の中心的概念「安全域」』という章タイトルを付けていることもあるから、読む前から重要性が伝わってきます。
安全域というのは、私の理解が正しければ元本割れの可能性が極めて低い安値圏で、投資商品を購入するということなのだと思います。

そして、この章で非常に強調されているのは、格付けや好調な成績のために人気が出ている商品ではなく、みんなと違う考えが、正しい判断である場合が多いということ。

第12~19章を読み飛ばさなければ、もっと具体的な例とともにしっかり理解できるのかもわかりません。
しかし、これらの章を飛ばして読んだ私でも、概念としてはよく理解できましたし、第8章と並んで、第20章は非常に重要な内容ながら、論理明快な名調子であり、どんどん頭に入って来てスラスラ読める内容です。

実践するには、厳しい教えだなと思いますが、非常にためになる内容だと思いました。

まとめ

投資の神様ウォーレン・バフェットが師と仰ぐベンジャミン・グレアム。
グレアムが書いた「賢明なる投資家」は、バリュー投資のバイブルといわれる有名な書籍です。

まだまだ投資初心者な私は、本格的な投資本の2冊目として読んでいる「賢明なる投資家」を、半ば過ぎ(第11章まで)と、第12~19は飛ばして第20章を読み、本記事でレビューしました。

グレアムが生前に残した最新版は1973年版で、私が読んでいるのもこの版です。
時代の隔たりのために、理解が難しいテキストになってしまっていることは確かで、同時に、自分が理解できないのが時代の違いのせいなのか自分の知識のなさのせいなのかが、初心者の私にはわからないことが多い。
そうした中で読み進めるのが、だいぶ苦痛です。

ただ、バフェットが寄せた序文の中で、「貴重な教え」が書いてあると言及している第8章と第20章の文章は、論理明快の名調子で、非常に読みごたえがあり、内容も素晴らしいです。

  • 第8章 バリュー投資の本質の議論
  • 第20章 安全域についての議論

第7~8章と第20章は、時代に捉われない普遍的な論理展開で、とても説得力があります。勉強なのに、読んでいて面白いほどです。
これらの章は、内容はとても濃いけれど、とても明快な説明なので難解には感じませんでした。
これらの章を読めただけでも、本書を購入した価値は十分あったと思います。

初心者でも、というか初心者だからこそ、とてもためになる内容だと思います。
私は、11~19章を飛ばして第20章を単独で読んだのですが、十分によく理解できました。

私は前半は全部読んだので想像でしかありませんが、第8章も単独で読んでも理解できる可能性ありだと思います。
(第7章の後半あたりから、内容が続いているので、7章も一緒に読む方がよいかもしれません。)


編集履歴

2021年1月10日 第20章を読んだことを追加する改訂を行った。

2020年12月3日 第10章まで読んだ時点での、前半に関するレビューとして公開。

関連記事

「賢明なる投資家」には、この本が原典となる有名な投資寓話が出てきます。
また、グレアム門下生の投資成績を、ウォーレン・バフェットが紹介する付録の章もあり、非常に興味深く読みごたえがあります。

本書の本来の目的とはすこし違った、副次的な魅力と考え、本レビュー記事とは別の記事にこれらのことをまとめました。
ぜひ合わせて読んでいただけると嬉しいです。

バリュー投資の名著4冊をまとめて比較紹介した記事

「賢明なる投資家」を含め、バリュー投資の名著と名高い指南書4冊を、比較紹介した記事を書きました。
あわせて参考にしていただければ幸いです。

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